Talking Heads – Renta fija en 2025: un enfoque flexible ante la incertidumbre

Transcripción editada del audio correspondiente al episodio de Talking Heads “Renta fija en 2025: un enfoque flexible ante la incertidumbre​”.

Daniel Morris: Hola y bienvenidos al podcast Talking Heads de BNP Paribas Asset Management. Cada semana, nuestro podcast ofrece a los inversores una visión y un análisis en profundidad de las cuestiones que realmente les interesan. En este episodio, hablaremos sobre las estrategias de rentabilidad absoluta. Soy Daniel Morris, estratega jefe de mercado, y hoy me acompaña James McAlevey, director de renta fija Global Aggregate y rentabilidad absoluta. Bienvenido, James, y gracias por participar en el podcast de hoy.

James McAlevey: Es un placer estar aquí, Daniel.

DM: James, pensemos en cómo ha evolucionado la renta fija en los últimos veinte años. Durante mucho tiempo, fue bastante fácil. Los tipos de interés parecían estar bajando de forma estructural, hasta que con la crisis financiera mundial entramos en un periodo de tipos negativos. Ahora nos encontramos en un entorno completamente nuevo, con una elevada volatilidad y mucha incertidumbre. Pensamos que las estrategias de rentabilidad absoluta podrían resultar especialmente útiles en entornos como el actual. ¿Cómo hace un gestor de una estrategia de rentabilidad absoluta para generar rentabilidad en renta fija?

JM: Tratamos de invertir en mercados atractivos, con buenas características de carry y de generación de rentas, que presentan por lo general una menor duración que otros productos de renta fija y que, por tanto, son menos sensibles al mercado. Siempre hay oportunidades que nos ayudan a ofrecer unos niveles de rentabilidad en torno al tipo de interés más un 2,5%. El nivel excesivo de las primas de riesgo o las dificultades a las que se enfrentaba la clase de activo parecen estar quedando atrás. Por otra parte, los fondos de renta fija de rentabilidad absoluta pueden aprovechar la volatilidad que antes has mencionado. La volatilidad genera oportunidades. Podemos utilizar estrategias long/short, o lo que llamamos inversión de valor relativo. Lo bueno de que aumente la volatilidad es que normalmente también aumenta la dispersión. Y la dispersión trae consigo excelentes oportunidades para invertir en un mercado A frente a un mercado B, o para invertir en el tramo corto de la curva frente al tramo largo. Existe un amplio conjunto de oportunidades para mejorar la rentabilidad. Y ese es un componente realmente importante de las estrategias de rentabilidad absoluta que no deberíamos pasar por alto.

DM: James, nos has hablado de cómo inviertes en una estrategia de rentabilidad absoluta. Una pregunta sencilla: ¿por qué podría interesar a los inversores la rentabilidad absoluta? ¿En qué se diferencia de una asignación de renta fija más tradicional?

JM: Empecemos por las diferencias. En momentos de inestabilidad, este tipo de productos logran un mayor éxito en la preservación del capital en momentos de inestabilidad que los productos convencionales long-only. También suelen favorecer una mayor diversificación. Ambas características suponen importantes ventajas en relación con las categorías tradicionales de enfoque long-only. El año 2022 aún está fresco en nuestra memoria, y sabemos la gran volatilidad que registraron los mercados de renta fija y lo pésimos que fueron los perfiles de rentabilidad. Ninguna clase de activo de renta fija logró ese año ofrecer una rentabilidad superior a la del efectivo.

Sin embargo, muchos fondos de rentabilidad absoluta pueden ofrecer, y de hecho han ofrecido, una rentabilidad positiva frente al tipo de interés del efectivo en este tipo de entornos. Así que, claramente, se muestran menos sensibles al contexto al que nos enfrentamos y deberian deser capaces de generar rentabilidad en cualquier entorno. Otra característica de esta mayor diversificación es que, dada la forma en la que se gestionan normalmente estos productos, su correlación con el universo más amplio de renta fija tiende a ser relativamente baja. Los gestores sabemos que, cuando incorporamos a nuestras carteras de inversión activos con bajas correlaciones, nuestra rentabilidad ajustada al riesgo tiende a aumentar. Se trata de dos ventajas valiosas y diferenciadas que puede aportar la rentabilidad absoluta.

DM: Hablemos ahora de las oportunidades que ofrece el entorno actual. Somos conscientes de que la perspectiva ha cambiado desde principios de noviembre, y los mercados de renta fija lo reflejan. ¿Dónde encontráis hoy las mejores oportunidades?

JM: Hay varios mercados que nos gustan, y activos en los que queremos invertir. Tendemos a evitar el crédito en este momento, más que nada porque pensamos que los diferenciales están en niveles relativamente reducidos y vemos riesgos en el horizonte. Creo que los inversores tienen un amplio abanico de oportunidades entre las que elegir y que esta clase de activo no compensa de forma adecuada los riesgos que conlleva.

En cuanto a los activos que sí nos gustan, favorecemos la deuda emergente denominada en divisa local, por varias razones. En primer lugar, los rendimientos tienden a ser superiores al tipo de interés del efectivo, por lo que la inversión en estos mercados puede ofrecer una rentabilidad adicional. Las curvas de tipos mantienen una pendiente positiva, lo que resulta atractivo para los inversores de renta fija. También pensamos que los bancos centrales de muchos mercados emergentes pueden realizar fuertes recortes de tipos de interés este año, ya que supieron reaccionar con rapidez al aumento de la inflación registrado tras la pandemia, antes de lo que lo hicieron los mercados desarrollados. Estas son dos de las razones por las que pensamos que los mercados emergentes pueden ofrecer buenos resultados en términos relativos. Además, las políticas de Trump están afectando en menor medida a las clases de activos de los mercados emergentes de lo que lo hicieron en su primer mandato. Aunque existen ciertas preocupaciones en torno a la clase de activo, lo cierto es que presenta oportunidades de inversión y los riesgos ya están muy descontados.

La otra clase de activo que nos gusta son las hipotecas estadounidenses, especialmente los bonos pass-through de Fannie Mae, Freddie Mac y Ginnie Mae, que están implícita o expresamente respaldados por el gobierno estadounidense. Lo que nos gusta es que ofrecen un rendimiento adicional, un mejor perfil de rentabilidad y una generación de rentas superior en relación con la deuda corporativa estadounidense, y con una mayor calidad crediticia. La mayor calidad y el rendimiento adicional son dos características muy atractivas de la inversión en un producto de rentabilidad absoluta hoy en día.

También me gustaria subrayar que la mayor volatilidad ofrece un contexto más interesante. El panorama actual de la renta fija me parece muy alentador, ya que hay muchas estrategias disponibles de valor relativo o neutrales al mercado. La volatilidad provoca dispersión, y la dispersión da lugar a oportunidades para este tipo de productos que pueden utilizarse en estrategias long-short. Es algo que nos gusta mucho hacer en el contexto actual.

DM: Me parece alentador, James, porque si las hipotecas estadounidenses y la garantía implícita del gobierno del país os parecen interesantes es porque confiáis en las perspectivas de Estados Unidos como institución y en su capacidad para pagar su deuda. En lo que respecta a los puntos clave que has compartido con nosotros hoy y a las razones por las que la rentabilidad absoluta tiene sentido en el entorno actual, vemos que hoy nos enfrentamos a una mayor volatilidad.  Y en lo que se refiere a los mercados que encuentras atractivos, nos has hablado de la deuda emergente denominada en divisa local y de las hipotecas estadounidenses. Bueno, James, muchas gracias por acompañarme en el episodio de hoy.

JM: Un placer, Daniel.