Tras la gran conmoción que provocó el llamado «Día de la Liberación», el presidente estadounidense Donald Trump ajustó la semana pasada sus aranceles «recíprocos», lo que reactivó la propensión al riesgo e hizo que los mercados de renta variable estadounidense registraran su mejor jornada desde 2008. Las contramedidas anunciadas por China en respuesta a los elevados aranceles estadounidenses pusieron fin al repunte de los mercados. Estos vaivenes reflejan la incertidumbre de los inversores en torno al crecimiento de la economía mundial, la inflación, la política monetaria… ¿Qué nos dicen los fundamentales económicos sobre lo que podría ocurrir a continuación?
Aquí puedes escuchar el artículo
Trump ha anunciado un arancel generalizado del 10% a todas las importaciones a Estados Unidos, pero ha establecido una pausa de 90 días para ciertos países, concretamente para aquellos que no han anunciado represalias.
No es el caso de China, que ha respondido con un aumento de los aranceles a la exportación procedente de Estados Unidos y ha restringido la venta de las tierras raras y otros minerales (de vital importancia para los sectores aeroespacial, automovilístico y de semiconductores), así como la importación de películas estadounidenses. Además, el gobierno chino ha amenazado con adoptar otras medidas restrictivas en materia comercial.
Aranceles: el daño ya está hecho
No está claro lo que hará Trump tras la pausa de 90 días. Lo más probable es que la incertidumbre resultante haga que la confianza del mercado sea baja, lo que frenará las decisiones de inversión y contratación y acabará afectando al crecimiento económico.
Además, el optimismo inicial sobre la posibilidad de que el nuevo enfoque de Trump diera lugar a un escenario menos perjudicial de aranceles parece haberse disipado. La combinación de unos aranceles del 145% sobre los productos chinos y una reducción de los gravámenes en el resto del mundo podría reducir solo ligeramente el impacto de los aranceles sobre los precios estadounidenses.
Según un estudio reciente1, los aranceles estadounidenses a la importación inicialmente anunciados podrían aumentar la inflación según el índice de gastos en consumo personal en unos 170 puntos básicos. El plan actual de Trump reduciría el impacto de la inflación en solo 40 puntos, por lo que el aumento de la inflación sería de 130 puntos básicos. Entre febrero de 2023 y febrero de 2024, el índice de gastos en consumo personal subió un 2,5%. Si excluimos los precios de los alimentos y la energía, el índice subió un 2,8% con respecto al año anterior.
Cabe destacar la gran influencia de China en la inflación estadounidense. Según el estudio, 68 de los 130 puntos básicos que aumentaría la inflación (el 52%) procederían de los aranceles impuestos a los productos chinos.
Dos terceras partes de las importaciones estadounidenses procedentes de China son bienes de equipo o intermedios, por lo que los elevados aranceles actúan en realidad como un impuesto sobre la fabricación y el gasto de capital de Estados Unidos, frenando el crecimiento y aumentando los precios.
La semana pasada se publicaron unos datos de inflación que, en general, fueron más moderados de lo esperado. Así, la inflación general y subyacente de los precios al consumo (IPC) cayó respectivamente al 2,4% y al 2,8% interanual, lo que no favoreció especialmente la confianza de los inversores, ya que es posible que estos porcentajes aumenten con el incremento de los aranceles.
Ya antes del anuncio de aranceles había indicios que apuntaban a la desaceleración de la economía estadounidense. Por ejemplo, en febrero, las ventas minoristas aumentaron solo un 0,2% intermensual, tras haber disminuido un 1,2% en enero. El índice de gestión de compras del sector manufacturero elaborado por el Institute for Supply Management (ISM) cayó en marzo 1,3 puntos intermensuales hasta situarse en 49 puntos, un nivel que marca una contracción de la actividad. Además, el número total de puestos de trabajo disponibles en el sector se redujo en 194.000 en febrero.
Aunque es posible que la política fiscal expansiva que pretende poner en marcha el presidente estadounidense aumente ligeramente el crecimiento del PIB, según nuestro equipo de análisis, los despidos de empleados públicos que ha realizado el Departamento de Eficiencia Gubernamental podrían empeorar las perspectivas a corto plazo del empleo y el consumo.
Los efectos contrapuestos de los aranceles, que, por un lado, impulsan la inflación a corto plazo, y, por otro, afectan al crecimiento cuando los efectos inflacionistas se dejan sentir en el sistema, suponen un dilema de estanflación para la Reserva Federal de Estados Unidos.
¿Qué nos dicen los fundamentales?
En este momento, los riesgos para el crecimiento parecen mayores que los riesgos de inflación. Los aranceles podrían acabar provocando presiones deflacionistas, ya que constituyen un impuesto sobre el consumo y sobre la producción. Si no vienen acompañados de un aumento proporcional de la renta nominal, los aranceles frenan la demanda agregada, reduciendo la renta disponible, aumentando los costes empresariales y restringiendo el consumo y la producción.
Con el tiempo, dicha espiral acabaría teniendo inevitablemente efectos deflacionistas. Los datos registrados en las décadas de 1920 y 1930 demuestran que el aumento de los aranceles durante el periodo de entreguerras provocó deflación (véase el gráfico 1).
Lo más probable es que la desaceleración del crecimiento económico frene las presiones sobre los precios. Según el modelo de previsión GDPNow de la Reserva Federal de Atlanta basado en datos de alta frecuencia, la economía estadounidense registrará una contracción del 1,4% en el primer trimestre de 2025, antes incluso de que los aranceles de Trump lleguen a entrar en vigor.
Una economía más débil da lugar a un mercado laboral también más débil, que tiende a frenar las presiones salariales y, por tanto, inflacionistas. La clave para que la Reserva Federal no tenga en cuenta el aumento temporal de la inflación que puedan provocar los aranceles es que las expectativas de inflación se mantengan ancladas. Los indicios en este sentido no están claros.
Las expectativas de inflación de los consumidores estadounidenses parecen estar aumentando (véase el gráfico 2). El indicador de las expectativas de inflación de la Universidad de Michigan se situó en el 6,7% y el 4,4% en abril para los periodos a uno y cinco años respectivamente. De confirmarse, los aranceles podrían provocar el desanclaje de las expectativas de inflación, lo que afectaría a la trayectoria de política monetaria de la Reserva Federal (es decir, no se anunciarían nuevos recortes de tipos de interés).
¿Qué puede pasar a partir de aquí?
En este contexto, no parece previsible que la Reserva Federal anuncie ningún cambio en su política a corto plazo. El problema es saber cuándo se notará el impacto de los aranceles. Lo más probable es que los nuevos gravámenes provoquen un aumento de la inflación unos meses después de su entrada en vigor (aunque aún no sabemos cómo lo harán). Una vez se manifiesten los efectos inflacionistas, se frenará el crecimiento de la economía.
Aún hay mucha incertidumbre sobre el momento exacto en el que toda esta dinámica se pondrá en funcionamiento. La Reserva Federal tendrá que estar convencida de que el crecimiento se ha convertido en un problema más importante que la inflación para volver a recortar los tipos de interés. Y aún no estamos en ese punto.
El banco central estadounidense está entre la espada y la pared. En última instancia, el conflicto comercial derivado de la imposición de aranceles podría llevar a la entidad a recortar los tipos en un intento de contrarrestar los efectos restrictivos del aumento de los aranceles y la creciente incertidumbre en materia de política comercial. Es probable que el impacto de los aranceles en el nivel de rentas supere a los efectos sobre la inflación y afecte al empleo y el crecimiento en mayor medida que cualquier posible aumento de la inflación subyacente (según el índice de gastos en consumo personal).
Es decir, aún no hay que descartar que la Reserva Federal anuncie nuevos recortes de tipos de interés. Simplemente los está retrasando.
En lo que se refiere a China, la escalada de la guerra de aranceles podría llevar al gobierno chino a adoptar medidas aún más agresivas. Como segunda economía del mundo, China cuenta con numerosos recursos para proteger su economía del posible impacto de los aranceles. Tiene las herramientas fiscales necesarias para ampliar de manera significativa su déficit presupuestario y respaldar así la economía y el consumo.
[1] Véase «Rotating Tariffs: More China Less Global», UBS Global Research, 9 de abril de 2025.
